Say-on-Pay, corporate governance, and executive compensation

Abstract

La retribución de los directivos es uno de los temas de investigación de mayor interés y controversia. Se ha puesto de manifiesto la escasa eficacia mostrada por los mecanismos tradicionales de gobierno corporativo –como consejo de administración–, en su función supervisora y de diseño de paquetes retributivos alineados con los intereses de dichas empresas. En este contexto, en los últimos años han surgido nuevas formas y mecanismos complementarios de gobierno corporativo, entre los que se encuentra el Say-on-Pay (SOP). El SOP tiene como objetivo principal incrementar el poder de los accionistas sobre los diseños retributivos de los directivos mediante una votación realizada en junta general de accionistas en la que los accionistas emiten su opinión (a través de un voto a favor, en contra o una abstención) sobre dichas retribuciones. El hasta ahora escaso consenso existente en la literatura sobre el impacto del SOP en el gobierno corporativo de las empresas cotizadas y la ausencia de evidencias concluyentes sobre su eficiencia en el ámbito de la retribución de los directivos invitan a la necesidad de profundizar en el análisis y estudio del SOP. En este sentido, cuatro son los propósitos principales abordados con esta tesis doctoral. En primer lugar, realizar una revisión sistemática de la literatura para analizar y sintetizar los estudios más relevantes sobre el SOP, de cara a poder establecer patrones comunes acerca de su eficiencia en términos de alineación retributiva de los directivos e identificar las principales líneas de investigación que deben ser abordadas en futuros estudios. En segundo lugar, analizar el impacto del SOP en las retribuciones de los directores generales o CEOs (chief executive officers) examinando el efecto moderador que ejercen el consejo de administración y la estructura de propiedad. En tercer lugar, examinar la influencia de la discrecionalidad directiva en la relación existente entre el SOP y el diseño retributivo de los CEOs. Finalmente, estudiar la influencia de la naturaleza familiar de la empresa en el comportamiento de voto de los accionistas y en los resultados del SOP. En particular, la revisión sistemática de la literatura emplea una metodología específica para localizar los estudios más relevantes, analizando y sintetizando sus datos, y reportando las evidencias obtenidas con la finalidad de extraer conclusiones sobre lo que se conoce sobre el SOP. Además, para encontrar patrones comunes sobre la eficiencia del SOP, se utiliza un análisis categórico de componentes principales (CATPCA). Por otro lado, el desarrollo empírico del resto de capítulo se basa en una metodología de datos de panel y/o un conjunto de regresiones lineales para diferentes periodos, utilizando una muestra de empresas cotizadas españolas (en el segundo capítulo) o una muestra de empresas cotizadas del Reino Unido (en el tercer y cuarto capítulo). Esta tesis doctoral pretende contribuir en diversos planos. En primer lugar, mediante el análisis y revisión del estado de literatura sobre el SOP, integrando todas las evidencias obtenidas hasta la fecha en un modelo que ilustra las principales relaciones existentes y plantea los diversos patrones comunes acerca de la efectividad del SOP. En segundo lugar, aumentando el conocimiento existente sobre la eficiencia de esta votación en el diseño de las retribuciones de los directivos. En tercer lugar, examinando y comprobando como el consejo de administración, la estructura de propiedad y la discrecionalidad directiva son factores relevantes que ejercen una significativa influencia en la eficiencia del SOP en relación con su capacidad de diseño de retribuciones alineadas para los CEOs. Finalmente, ampliando el escaso conocimiento existente sobre el comportamiento de voto seguido por los accionistas en el SOP y concretando dicho análisis en el caso específico de las empresas familiares y cómo su diversa configuración en términos de gobierno corporativo –propiedad, gestión, generación– puede determinar los resultados del SOP. SUMMARY: Executive compensation is one of the research topics to arouse both the greatest interest and controversy in literature. The scarce effectiveness shown by traditional corporate governance mechanisms – such as the board of directors – has been brought to light, and their supervisory role regarding the design of compensation packages aligned with company interests is questionable. In this context, new complementary corporate governance mechanisms have emerged in recent years in listed companies and have attracted the attention of researchers. One of the most relevant mechanisms is Say-on-Pay (SOP). The main goal of SOP is to increase shareholder power – when deciding on the suitability of executive pay design in listed companies – through a vote cast at the general shareholders’ meeting in which shareholders express their opinion on executive compensation (by voting in favor, against or by abstaining). The current lack of consensus in the literature vis-à-vis the impact of SOP on the corporate governance of listed companies, coupled with the absence of any conclusive evidence concerning its effectiveness in executive compensation, advocates the need to deepen the analysis into SOP. Considering the main motivations and challenges stated by SOP-related literature, four main goals are addressed in this doctoral thesis: first, to carry out a systematic literature review so as to analyze and summarize relevant studies on SOP, and thus find common patterns about SOP effectiveness in terms of executive pay alignment and thereby identify the main lines of research to be addressed in future studies; second, to test the impact of SOP on CEO (chief executive officer) compensation by examining the moderating role played by boards of directors and ownership structure; third, to test the influence of managerial discretion in the existing relationship between SOP and executive compensation design; finally, to examine the influence of the family firm in shareholders’ voting behavior and SOP voting. In particular, this systematic literature review employs a specific methodology to locate research, analyze and synthesize the data, and to report the evidence so that it clarifies the conclusions reached about what is and what is not known about SOP-related literature. In addition, in order to find some common patterns in SOP effectiveness, we use Categorical Principal Components Analysis (CATPCA). Moreover, those empirical chapters opted for a panel methodology or linear regressions, using a sample of Spanish listed companies (second chapter) or a sample of large United Kingdom listed-companies (third and fourth chapter). Overall, this doctoral thesis aims to contribute to this research field in the following ways: first, by analyzing and reviewing the state of SOP-related literature, by integrating all the evidence obtained in a model that illustrates the main existing relationships, in addition to stating some common patterns regarding SOP effectiveness; second, by increasing existing knowledge on the effectiveness of this vote in executive compensation design; third, by examining and verifying how the board of directors, ownership structure, and managerial discretion are relevant factors that exert a significant influence on SOP effectiveness in relation to its ability to design more aligned pay for CEOs; and finally, by expanding the scant current knowledge on shareholder voting behavior in SOP by contextualizing this analysis in the specific case of family businesses and how their diverse corporate governance configurations – in terms of ownership, management, and generation – may affect SOP results.